交付环比大降、传统车企挑战，美股造车新势力高估值崩盘

近期，A股新能源汽车等抱团股持续下挫，美股抱团股也不好受，二者持续共振。

新能源汽车产业链的上游（资源）、中游（电池、隔膜等）主要在A股上市，而下游（整车）大多在美股上市，过去一周，美股蔚来汽车、小鹏汽车、理想汽车这三大“造车新势力”市值合计蒸发近200亿美元，领头羊特斯拉同样遭遇大跌，截至3月5日的一周里累计下跌11.48%。

截至3月9日收盘，美股新能源车持续重挫，蔚来跌7.61%，小鹏跌3.96%，理想跌5.03%。根据第一财经统计，过去一个月，三大“造车新势力”中除了理想跌幅为32%，小鹏、蔚来跌幅都超过了四成，分别跌44%和43.5%。特斯拉过去一个月的跌幅也近30%。

此前，蔚来、理想相继发布2020年财报。蔚来2020年全年总收入为162.58亿元，同比增长107.8%，净亏损53亿元，同比收窄53%；理想全年实现营收94.6亿元，净亏损1.52亿元，同比收窄93%，四季度净利润1.08亿元，成为“造成新势力”中首家取得单季度盈利的公司。

此外，三家车企还公布了2月最新的交付数据。蔚来2月交付5578辆，同比增长689%，但环比下滑22.8%；小鹏交付2223辆，同比增长1280%，环比下滑63%；理想交付2300辆，同比增长755%，环比下滑57%。

美股新能源车企的日子似乎还不错――亏损收窄、交付翻倍、现金充裕，但之所以股价出现杀跌，理由和A股也类似，即流动性收紧而导致“杀估值”。进入2月后，美股新能源车企就显露出疲态，A股包括新能源车等抱团股的调整也是从2月春节后开启。

最主要的原因就是美债收益率超预期飙升，接近1.6%的10年期美债收益率已赶超了标普500股息率，也较之年初攀升近70BP（基点），这导致一场全球资产再定价，对利率变化更敏感、估值高企的科技股受到的冲击尤甚，新能源车无疑就是典型代表。

去年新能源车企市值一路狂飙，特斯拉6774亿美元的市值将传统车企远远甩在身后，中国新能源车企也不甘示弱，比亚迪(002594,股吧)、蔚来市值突破700亿美元，理想、小鹏也在300亿美元左右。

市场之所以给予新能源车企如此高的估值，是基于行业高景气背景下对未来销售规模和业绩的超高预期，还有一大部分是给到了车企的软件服务以及自动驾驶技术。但是超高的市值已基本透支了企业未来两三年的业绩，在去年市场流动性充裕的情况下，或许还不构成冲击，然而随着通胀预期升温，流动性收紧的预期越来越强，超高估值的合理性也自然受到了挑战。

瑞信亚太区汽车行业研究联席主管王斌此前对第一财经表示：“此前美联储提到2~3年内都不会加息，在全球流动性充裕的牛市情绪下，一般估值都会比正常水平高出若干倍，也可以说极高的风险偏好和流动性使得高估值合理化了。”但一旦流动性转向，“杀估值”的冲击不容小觑，而这也是今年2月以来所发生的。

除了估值问题，去年才实现“起死回生”的“造车新势力”前景仍然不明朗，包括产能和盈利的前景。

尽管目前交付数据延续了去年下半年以来的强势，但环比却出现了大幅下降，虽然有春节的季节性因素扰动，但还是反映出产能仍处于爬坡期。2020年三大车企中交付成绩最优秀的蔚来，全年交付了4.3万辆，但与特斯拉相比，仍处于后者2014年到2015年的水平。蔚来创始人李斌表示，受制于供应链，目前蔚来只能保证霸7500辆的产能，预计7月供应能力能跟上。

除了上述问题，新能源车企即使是特斯拉，也面临着传统车企的挑战。例如，此前宝马首席执行官在一次会议上公开表示：“特斯拉要维持那样的发展速度并不容易，因为汽车行业的对手们正在大踏步前进。”

嘉盛集团资深分析师Matt Weller对记者表示：“相比仅占特斯拉市值0.2%且逐日波动剧烈的数字货币带来的威胁，存量电动车制造商竞争日渐激烈的风险，切实危及特斯拉的行业地位，有可能削弱其先发优势。近期有关特斯拉调降其Model 3和Model Y车型售价的消息强化了这方面的预期，表明该行业的竞争正在白热化。”

在电动车崛起的全球大趋势下，大众、宝马、通用、沃尔沃等传统车企都加快了电动化的步伐，对“造车新势力”构成了挑战。

这从1月欧洲的电动车销量数据就可见端倪，当月，特斯拉Model 3在欧洲主要市场注册量为1444辆，仅占所有注册纯电动汽车的3.5%。在德国、 法国、英国等多个欧洲国家的销量榜上也未见特斯拉的身影，取而代之的是大众、奔驰、宝马等传统汽车厂商，目前大众的纯电动汽车生产量已是特斯拉的近一半，预计到2021年底将超过特斯拉的产量。在美国本土市场，2月特斯拉的市场份额已从去年的81%降至69%。

王斌对记者表示，毋庸置疑的是，电动车时代未来几年就将到来，“但长期来看，我认为只有头部（锂、钴等资源）和尾部（整车）才有较高的竞争壁垒，估值应该高于中游（电池、隔膜）”。不过，就目前而言，整车仍面临竞争格局的不确定性，在新能源车产业链中，下游整车厂的毛利较低，而上游原材料以及技术含量较高的隔膜环节利润率较高，其次是占整车成本达40%的动力电池厂商。未来上游存在供应短缺的可能，也将进一步影响产业链利润的分配，机构认为上游供应商的想象空间更大。