在双股论战中，大型交易所应该离场观望

 
亚当·纽曼(Adam Neumann)的公司WeWork于8月申请公开上市后，他的失宠之举异常惊人。即使他的支出在各个时间段都得到了充分的记录(如他明显的利益冲突)，他还是因为自己致富而被羞辱，然后最终被赶出了公司的角落办公室，这是最近几周发生的事情中最令人惊讶的，今天取消了S-1注册。
诺伊曼(Neumann)从来没有完全隐藏自己是谁或如何经营，那么，突然间引起世界各地记者和投资者愤怒的是什么?究竟是什么，在最终毫无意外的IPO申请中，人们咳嗽了早晨的咖啡?归结为最坏的罪行(包括以590万美元的股票出售自己的公司“ We”商标)很可能是诺伊曼通过旨在巩固其控制权的多类投票结构建立的控制权。所谓“水泥”，是指他将不仅在公司上市后的5到10年内享有压倒性的控制权，而且除非诺伊曼出售了他的大量股份，否则他将享有去世或“永久丧失工作能力”的控制权。
考虑到诺伊曼(Neumann)才40岁，而且大部分时间都不吃肉，所以这可能要花很长时间了。但这并不是他的疯狂想法。有许多拥有或计划以双重或多重类别的股票公开上市的创始人，旨在保持他们的控制权，直到他们破产为止。在某些情况下，甚至更极端。
以Lyft为例，例如Logan Green和John Zimmer持有高投票权的股份，使它们获得每股20票的权重，直到每个人都死了，而是两个人都去了。如果其中一个人去世或丧失工作能力，Lyft的所谓日落条款使剩下的共同创始人能够控制已故共同创始人的选票。更重要的是，在孤独的幸存者咬伤尘土之后，这些选票仍然没有被争取。相反，受托人将保留该人的全部投票权，过渡期为9到18个月。
Snap的情况也是如此，联合创始人Evan Spiegel和Bobby Murphy已将对方指定为各自的代理。因此，当一个人去世时，另一个人可以单独控制Snap流通股的几乎所有投票权。
令人难以置信的是，这还不是最糟糕的。许多双重类别股份的编写方式使创始人可以将控制权移交给其继承人。正如SEC资深法律学者兼法学教授Robert Jackson去年对听众说的那样，这不是学术活动。
您会发现，在过去的15年中，几乎有一半的公司采用双类别上市，给公司内部人员永久性的超额投票权。这些公司要求股东信任管理层的业务判断，而不仅仅是五年，十年，甚至五十年。永远。
因此，永久的双重所有权(永久股份)不仅会要求投资者信任有远见的创始人。它要求他们信任创始人的孩子。还有他们的孩子们的孩子。还有他们孙子的孩子(其中一些人可能是梦想家，也可能不是梦想家。)这带来了一个前景，即对我们的上市公司的控制权以及最终对Main Street的退休储蓄的控制权将永远由一小撮精英内部公司内部持有，他们将通过权力落到他们的继承人身上。
公开市场投资者为何不回避这种极端情况，尽管他们与同质群体相去甚远，但尚不清楚。当然，考虑到双重股权结构比以往任何时候都普遍存在，一些人并不知道购买股票时他们同意什么。其他投资者可能计划如此迅速地抛售股票，以至于日后他们对公司潜在的治理问题不感兴趣。
佛罗里达大学金融学教授，IPO专家杰伊·里特(Jay Ritter)提出，第三种可能性是，即使采用双重股权结构，股东仍具有合法权利，这限制了具有投票控制权的高管的能力他或她想要的任何东西。此外，董事会(包括首席执行官)负有信托义务，以使股东价值最大化。
里特说：“我认为，对于We Company而言，董事会让[Neumann]摆脱种种事情并不是偶然的，并且在向公众公司过渡的过程中，很多[外部参与者]他说：“这是一家我们担心公司治理的公司，我们愿意对投票权较差的人大打折扣。”
一些投资者认为，有远见的创始人应随心所欲地控制他们的公司，因为对于Alphabet和Facebook而言，他们的创始人多年来产生了不对称的回报。但是我们还处于试验的初期阶段。我们是否真的想要更多类似维亚康姆(Viacom)的萨姆纳·雷德斯通(Sumner Redstone)看到的情况，并在媒体上对创始人的心理能力进行考验?
著名风险投资家艾伦·帕特里科夫(Alan Patricof)则表示，他对那个未来并不抱有希望。相反，他认为是时候上市公司股票的交易所对此有所作为了。帕特里科夫说：“在这个行业中，我不比你更圣洁，但是，如果你想成为一家上市公司，你应该像一家上市公司一样行事。”对帕特里科夫来说，这意味着一股一票。
有干预的先例。 Patricof指出，双重类别的股票最早出现于1895年，到1926年，已有183家公司拥有这种股票。它变得如此普遍，以至于纽约证券交易所在1956年禁止使用无表决权的股票，直到它改变了对福特汽车公司的规则，该公司只想向新股东授予部分表决权。在随后的几年中，很少有公司利用双重类上市的优势，直到Google出现在人们面前。如今，在首次公开募股(IPO)的15年后，现在又像1926年一样。
的确，尽管帕特里科夫(Patricof)同情创始人在首次公开募股后可能需要保护的论点，但据他估计，事情进展得太过分了，他认为最好的解决方案是让纽约证券交易所和纳斯达克共进午餐并决定再次禁止多类别股份。
还有很多其他选择。风险投资家不会通过拒绝与他们一起工作的创始人来解决这个问题。银行家或像共同基金这样的大型机构投资者都不是。他们还表明，如果这意味着他们的口袋里有钱，他们很乐意换另一种方式。帕特里科夫说：“我可能是错的，但我认为(大型交易所)实施禁令以阻止创始人利用太多权力牺牲公司其他股东的利益不会那么困难。”
鉴于交流竞争的激烈程度，这种见识当然令人难以想象。但是，看起来似乎只有回到美国证券交易委员会(Securities&Exchange Commission)，才能回到更合理的体系，似乎不愿对此事采取任何行动。
尽管专员杰克逊(Jackson)提倡变革，但他很快就要离开该机构。同时，SEC主席杰伊·克莱顿(Jay Clayton)显然更愿意独自一人离开。标准普尔道琼斯指数和另一家主要指数公司富时罗素(FTSE Russell)于几年前决定禁止所有拥有多类股票的公司后，他们对强迫大众指数基金购买在投资者中很少有发言权的公司的股份感到不安—据报道，克莱顿在一次会议上称此举为“索引化治理”。他担心这些索引过于繁重。
但必须付出一些代价，许多市场参与者可能宁愿看到公司被迫放弃双重股权，或者至少被迫在固定时期后拆除其多重股权结构，而不是静观其变。毫无节制的力量随后被打成碎片。
事实是，无论是WeWork还是Neumann都不是使他们看起来很奇怪的异常值。它们是他们时代的产物，如果公开市场的股东不想看到更多相同的事物，就必须做出改变。进行交易所可能有责任。